Pétrole : le triple ajustement qui attend les portefeuilles

Inflation qui resurgit, taux longs sous pression, marges des entreprises menacées : le choc pétrolier rebat les convictions de début d'année. Les allocataires sont sommés de revoir leur lecture des États-Unis, de l'Europe et de la Chine. Et l'écart de valorisation entre Wall Street et le Vieux Continent n'a jamais été aussi spectaculaire.

Un baril à 150 $ ? Le choc serait brutal, et les convictions de début d'année doivent être réinterrogées. Inflation, taux longs, marges des entreprises : tous les paramètres bougent en même temps. Sur Wave Online, Bertrand Puiffe (Fidelity International) et Pierre Sabatier (Primeview et Aurep) ont confronté leurs lectures. Convergence sur l'ampleur du recalibrage à venir, divergence sur la profondeur du choc inflationniste et la durée du cycle baissier.

L'inflation revient, mais pas comme dans les années 70

Le scénario inflationniste se durcit. Fidelity anticipe désormais une inflation américaine entre 3 et 4 % sur l'année, et entre 2,5 et 3 % en Europe. « Cette problématique pétrolière ne fait que renforcer ce scénario », explique Bertrand Puiffe. Et le pire pourrait venir du gaz : le Qatar approche ses limites de stockage et devra, comme l'Arabie saoudite, réduire sa production. Une mécanique difficilement réversible à court terme.

Le mot « stagflation » revient. Pierre Sabatier prévient pourtant contre le parallèle facile avec les années 70 : « L'histoire se répète rarement, mais rime souvent. Là, on n'est plus du tout dans la même disposition. » À l'époque, démographie favorable, baby-boomers entrant en consommation, croissance potentielle élevée. Aujourd'hui, pays matures, taux de croissance potentiel en baisse. « Les seules bouffées d'inflation qu'on peut avoir sont associées à des chocs d'offre. Ils sont toujours momentanés. » Aurep chiffre l'effet entre 0,5 et 0,9 % de regain cette année. Et surtout : un consommateur final qui, contrairement à 2022, n'a plus la capacité d'absorber les hausses de prix. « L'inflation actuelle a un contenu récessionniste qu'il ne faut pas minorer. »

États-Unis : la fin du règne indiciel

Le scénario qui se dessine est en deux temps. D'abord, pression sur les marges, déception sur les résultats, correction du marché. Ensuite, intervention des banques centrales. « Il y a un an, on a dû passer par un Nasdaq à moins 20 % pour avoir une action de la Fed. On sera obligé de passer par la même chose », analyse Pierre Sabatier. Le moteur ? L'effet richesse négatif : jamais le taux de détention d'actions américaines dans les patrimoines des ménages n'a été aussi élevé. Washington pilote en regardant le Dow Jones.

La sensibilité des « 7 magnifiques » aux taux longs devient un sujet majeur. « Si on monte à 5 % sur le 10 ans américain, ces sociétés-là vont avoir un multiple qui va baisser. Là, vraiment, clairement », prévient Bertrand Puiffe, qui rappelle que la moyenne historique sur 100 ans des taux longs américains est de 6 %. Avec un marché US à 24 fois les bénéfices contre 14 fois pour l'Europe — écart jamais atteint — la marge de sécurité est mince.

Aurep va plus loin : il faut désormais distinguer parmi les « trusts technophiles » ceux qui financent leurs 700 milliards de capex IA par la dette de ceux qui le font sur leur cash. « Il faut neutraliser cette thématique, ne pas la surexposer », recommande Pierre Sabatier, qui se repositionne sur des small et mid caps américaines, ainsi que sur des valeurs plus cycliques. Bertrand Puiffe partage le diagnostic : « On entre dans une ère où il va y avoir une punition boursière disproportionnée. Le jour où Nvidia fera 5 ou 6 % en dessous du consensus, ça va arriver. Rester investi sur les US en passif, c'est risqué. » Bémol toutefois : les États-Unis restent exportateurs nets de pétrole, donc relativement protégés. Le dollar s'est même renforcé.

Europe : le stimulus allemand sous menace, la piste du Nord

Côté européen, deux variables s'ajoutent : un euro affaibli face au dollar refuge, et une exposition gazière critique. L'Allemagne, moteur attendu de 2026 via son stimulus budgétaire, est aussi la plus intense en gaz. « Le risque, c'est qu'une grosse partie du stimulus soit consommée par les prix de l'énergie », alerte Bertrand Puiffe. Les marges des entreprises allemandes, et plus largement européennes, vont devoir absorber le choc.

La parade que Fidelity met sur la table : l'Europe du Nord, et la Norvège en particulier. Exportateur net de pétrole et de gaz, taux courts à 4 % contre 2 % en zone euro, devise sur des plus bas historiques. « La couronne norvégienne est en train de se construire un investment case assez fort », défend le gérant. Si l'inquiétude sur la dette souveraine européenne ressurgit — l'Allemagne devant se réendetter pour financer son stimulus — la couronne pourrait jouer un rôle de refuge alternatif au franc suisse, jugé désormais peu rémunérateur.

Pierre Sabatier souscrit, mais cadre : « L'Europe reste un marché de stock picking. » Hétérogénéité de croissance, spécialisations productives différenciées, devises multiples : autant de leviers pour les gérants actifs. Aurep reste neutre sur la zone, « avec une vraie vision très sélective ». Les marchés espagnol et italien ont surperformé l'an passé sur fond de macro nationale différenciée — la preuve que l'agrégat « Europe » n'a plus grand sens.

Chine : le rebond que les institutionnels boudent

C'est sur la Chine que la thèse est la plus offensive — et chiffrée. « La Chine, c'est 3 % de la capitalisation boursière mondiale, mais 20 % du PIB mondial », pose Bertrand Puiffe. Après une correction de 65 % entre février 2021 et 2023 : « c'était moins 72 % entre 1929 et 1933, on est presque au même niveau », rappelle Pierre Sabatier, les valorisations sont à 12-13 fois les bénéfices, contre 24 fois pour l'Inde. L'écart est saisissant.

La thèse repose sur trois piliers. D'abord, le pivot stratégique vers l'IA : la Chine vise le leadership en 2030, grâce à un avantage énergétique massif issu de l'investissement nucléaire engagé il y a quinze ans. Politique dite « anti-involution » : fermeture de pans industriels (aluminium notamment) pour réallouer la capacité énergétique vers les data centers. Ensuite, la redirection de l'épargne des ménages chinois (encore très immobilière) vers les marchés actions, un effet richesse de substitution voulu par Pékin. Enfin, le retour des institutionnels chinois, suivi à moyen terme par les internationaux, sous-pondérés.

Pierre Sabatier pousse l'analyse jusqu'à un acte de classification : « Aujourd'hui, on classe la Chine comme encore un pays émergent. C'est un contresens absolu. Lorsqu'on pèse 20 % de l'économie mondiale, on est un pays riche. » Conséquence pour les allocataires : on peut barrer la ligne « actions émergentes » d'une allocation ; on ne peut pas barrer la ligne « actions pays riches ». Les portefeuilles sont structurellement sous-exposés à la Chine. C'est probablement là que se joue le repositionnement le plus important des prochaines années.

POUR LES ALLOCATAIRES  •  Le choc pétrolier impose un triple ajustement : moins d'indiciel américain, plus de sélectivité en Europe, et un repositionnement structurel sur la Chine. Avec un mot d'ordre : la gestion active reprend ses droits.