Club Deal : la décision AMF qui redessine les règles du jeu
La sanction prononcée en septembre 2025 par la Commission des sanctions de l'AMF marque un tournant pour les Club Deals, immobiliers ou non. Elle clarifie enfin la frontière, longtemps floue, entre véhicule régulé (Autre FIA) et structure de club. Pour les opérateurs et les CGP, le triple test est désormais limpide et la conformité s'impose comme premier argument commercial.
Septembre 2025. La Commission des sanctions de l'AMF frappe fort : plusieurs acteurs du Club Deal sont sanctionnés pour non-respect de la réglementation FIA. Dans la profession, c'est la sidération. Sur Wave Online, Hugues Bouchetemble (Morgan Lewis) et Nicolas Pilikian (Hermann Immeubles) ont décrypté ce que cette décision change concrètement et pourquoi elle n'est pas une mauvaise nouvelle.
Dix ans de flou, une décision qui clarifie
La directive AIFM de 2013 avait introduit la notion d'« Autre FIA » avec trois critères larges : une levée de fonds, plus de deux investisseurs, une politique d'investissement définie. La porte de sortie : démontrer que les investisseurs disposent d'un « pouvoir discrétionnaire sur les opérations courantes ». Mantra de la place pendant dix ans, mais notion volontairement floue, jamais véritablement testée par le régulateur. Jusqu'à septembre 2025.
À l'audience, « on a parlé de couleur de rideau, de couleur de moquette, du choix de construction de la piscine, d'extension », rappelle Hugues Bouchetemble. La Commission a tranché de manière « très pragmatique » et posé un cadre désormais clair. Le risque de requalification donc l'obligation de passer par une société de gestion, un dépositaire et l'autorisation AMF de commercialisation est désormais mesurable.
Le triple test imposé aux opérateurs
Premier critère : le pouvoir donné aux investisseurs doit être direct. Les codirs, comex et comités stratégiques qui concentrent la décision sont désormais à proscrire ou à neutraliser. Deuxième critère : il doit être effectif et opposable, inscrit dans les statuts, le pacte ou une side letter. « Peu importe si les investisseurs ne l'exercent pas », souligne l'avocat l'opposabilité suffit.
Troisième critère, le plus opérationnel : il doit porter sur les opérations courantes, au plus près de l'actif. Travaux, déviations par rapport au business plan, contrats avec le property manager. Avec une alerte de l'avocat : « Je vois encore trop de seuils à 500 000, 700 000, 1 million d'euros. Il faut redescendre ces seuils, ne pas hésiter. Sinon, c'est un contournement de la règle. » Les sociétés en commandite, par leur architecture même (commandités responsables des dettes, commanditaires passifs par essence), demandent un rééquilibrage particulier des pouvoirs.
Pourquoi cette décision est une bonne nouvelle
Contre-intuitivement, les deux intervenants convergent : la décision est « bienvenue ». Pour les opérateurs sérieux d'abord, qui voient enfin la barrière à l'entrée se durcir face aux acteurs « qui pensaient passer au travers », selon Nicolas Pilikian. Pour les investisseurs ensuite, qui gagnent en transparence et en pouvoir de décision. Pour les CGP enfin, qui peuvent désormais sécuriser leurs recommandations sur un cadre lisible.
Chez Hermann Immeubles, le standard est posé : statut d'agent lié de PSI, soumission à MIF 2, validation de chaque structuration par un juriste interne, un avocat spécialisé, puis le service juridique du PSI. « Notre premier biais commercial aujourd'hui, c'est la qualité du respect de la réglementation », revendique l'opérateur. Le Club Deal d'après septembre 2025 ne sera plus un produit gris à la marge du régulé : ce sera un produit conforme, ou ce ne sera rien.
